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作者：楊曉懌
近日，“二十五萬億”基建投資的說法廣為流傳，似乎“四萬億”再次重演。這不禁讓很多朋友們開始擔心政府債務問題，如此之體量的基建，錢從哪兒來呢？
“二十五萬億基建”的說法準確嗎？
“二十五萬億基建”的說法是不準確的。這個說法來自河南、云南、福建等七省市發布的重點投資計劃；僅七省市就提出了如此龐大的投資額，那么全國基建投資的體量確實令人浮想聯翩，令市場聯想到當年的“四萬億”自然是很正常的了。
但實際上，這“二十五萬億”僅僅是投資計劃，其中很多項目還在論證階段，不一定會真正進入投資階段；在項目論證時還可能出現對項目建設標準的降低、減少項目投入的支出。同時，這“二十萬五億”的投資跨度涉及未來五年，并非是近期投資。如果考慮到項目投資的縮減與時間跨度，這七省市真正能夠在近一年實施的基建投資大概為3.5-4萬億，雖然聽起來依舊很多，但距離“二十五萬億”的說法相去甚遠。
實際上，2019年全國基建投資的總額已經達到了18.75萬億左右，在固定投資投資中占到了1/3，是穩定經濟發展的重要工具。但是，由于地方債務壓力與金融監管，在經歷了2015-2017年基建增速達到15%以上的快速投資增長后，在2018-2019年基建投資的增速出現了較大程度的下滑，2018年度的增長率僅為3.8%，不僅顯著低于社會平均增長率，同比下降達到了15.2%，出現了行業與需求的快速緊縮。
因此，在疫情過后，將基建投資增速恢復到一個合理的水平、彌補過去兩年的投資缺失、完成“十三五”的一系列發展目標是非常確定的；基建發力是既定事實，但這不是“四萬億”的重演，也不是大水漫灌，而是現實的需求。
錢從哪兒來？
雖然并沒有“二十五萬億”的瘋狂，但基建要再次增速，依然面臨著直接的問題，錢從哪兒來？
首先，錢從財政來。
2019年，全國一般公共預算支出達到23.89萬億，政府性基金支出達到9.14萬億，累計超過了33萬億元。因此，財政部提出了“壓縮政府經常性支出”、“財政資金績效評價”，通過壓減政府維持自身運轉的規模、增加資金使用的效率，來為基建投資提供更充沛的資金。因此，財政資金依然是基建投資的重要資金來源。
其次，錢從地方債來。
在2014年財政改革后，允許地方政府發行地方債來籌集資金，地方債一躍成為了地方政府重要的資金來源。此后，為了促進基建投資的復蘇，2018年再次對地方債進行了改革，出臺了對應項目發行的專項債，定向為基建投資提供資金。
在經歷了一段時間的發展后，2019年的新增專項債規模達到了2.15萬億，成為了基建投資的重要資金來源。為了促使基建投資的擴大，2020年的專項債規模預計將進行大幅度的擴容，達到3.3萬億左右。
并且專項債資金有期限長、成本低的特性，對于降低基建投資帶來的潛在地方債務風險有非常大的幫助。在2020年1-2月發行的專項債平均期限已達到14.5年，平均利率僅為3.46%，遠低于市場利率、長于市場平均期限，不會使地方債務壓頂的歷史重演。
此外，專項債的細則也在進行修訂，允許專項債資金作項目資本金、允許專項債項目市場化融資、探索專項債與PPP模式相結合；專項債撬動基建投資的規模正在逐漸放大，2020年的專項債規模不僅提量，也在增效。
同時，基建市場化在穩步推進。
財政資金是基建投資的中堅力量，但面對我國如此龐大的基建投資需求，僅靠政府是不可能的；因此近年來政府開始推進了基建市場化，用市場化模式模式促使社會資本、社會資金共同參與基建的投資。
在“四萬億”時代，為了解決基建投資的資金缺口，地方政府紛紛成立融資平臺公司，利用地方國有企業為地方項目籌集資金。這一模式是比較直接的，但是直接舉債造成的債務問題日益嚴重，投資效率也無法提升；隨后這一批融資平臺的職能定位與項目模式都出現了變化。
隨著地方債的放開，融資平臺進行社會融資已不再具備優勢；融資平臺開始轉型成為地方政府市場化投資基建項目的平臺。將一批公益性項目由地方國企作為項目法人實施，政府僅提供啟動資金與每年度的缺口補助；與政府投資模式相比，市場化模式使得項目的融資渠道再次放寬，可以充分利用貸款、債券、保險等多渠道資金。這既減輕了地方財政的壓力，也降低了地方債務率；黃奇帆曾說過，地方國有資本是“第三財政”，這在基礎設施領域尤為明顯。
公益性項目可以由地方國企實施，那么有較好現金流的項目則可以引入各類社會資本共同參與。隨著基建市場化的逐步推進，供排水、環衛、垃圾處理等具備較好條件的行業涌現了一批專業企業，通過各類市場化模式參與基建投資。據財政部PPP中心統計，僅2019年就有2.3萬億PPP項目進入實質性開工階段，逐漸成為基建市場化領域的重要抓手。
在供給側改革后，我國的產業日趨進步，基建的內涵也出現了變化；一些企業開始將基建與產業相結合，給基建帶來了一條新的道路。在通信、新能源、智能化領域，企業將研發、設備生產、投資集為一體，自行投資基礎設施的建設，并通過營收實現資金自平衡，無需財政投資。這類新基建在基建投資規模中的占比在逐漸提升，基建投資的渠道正在日益多元化。
最后，基建政策正在逐漸完善。
基礎設施建設的主基調是公益性的，如果全部由財政支出，那么實際上基建的成本是由全民進行公攤，那么其中必然會涉及一些不公平。例如：許多中西部地區的高速公路因為成本過高，每年由地方財政進行了大量補貼，其中擁有私家車的居民實際上是享受到了更多的福利，這對沒有車的居民來說顯然是不公平的。
因此，如今基建政策產生了一些轉向，在保持整體公益性的基礎上，提高具體使用者的付費，來均衡項目的投入，減少對財政補貼的直接依賴。對應的，高速公路收費政策已經進行了調整，未來供水、垃圾處理的收費政策也將進一步完善，將使用量與付費進行掛鉤，提高使用者直接付費的比例，降低政府在價格機制中的過多參與。同樣的，隨著使用者付費比例的增加，一些原本無法達到資金平衡的項目也具備了落地條件，促使了基建投資規模的回升。
除了付費模式有所調整，基建金融政策同樣在改革，并日趨完善。2019年11月，國務院再次下調了項目資本金的比例，為一批新項目的落地打好了基礎；同時完善了債券發行的規則，使基建直接融資的比例、效率都有所提高，基建再融資的框架正在建立。在整體制度的轉向下，基建投資低風險的特性將吸引一批資金的進入，助力整個行業的健康發展。
結語
隨著國內經濟、產業與金融的不斷發展，基建投融資早已出現了天翻地覆的變化；2020年必將是基建大年，但“四萬億”的瘋狂不會重演，只是未來的結構性調整會促使基建新一輪周期進行定向釋放。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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