從大宗交易到不動產資管，行業的邏輯已更清晰

資管，即資產管理，其概念源自于金融領域，指的是資產管理機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。從定義來看，資管本應有三個關鍵詞，“受托”、“投資”、“管理”。

從睿和智庫提出“不動產資管”以來，資管的概念在不動產領域的應用越來越多，但其叫法也越來越混亂模糊。很多地產基金會將自己稱為資管機構，其對應的是金融領域的資產管理機構；很多不動產運營管理單位，如購物中心、寫字樓、公寓等業態的運營管理單位，也會將自己稱為資管機構，其對應的是自己在做“資產”的管理，這里的“資產”更多指的是實物資產，而不是在金融領域所定義的財產，這樣，所有圍繞這類實物資產進行管理服務的行為機構也都樂意于將自己稱之為資產管理，如策劃咨詢、設計建設、招商服務等。

在這里，我覺得有必要對“不動產資管”的概念進一步明晰化，我想不動產資管的定義不應該局限于金融服務這一狹窄范圍，但也應該符合“受托”、“投資”、“管理”三個要素的要求：接受投資者委托，將投資者的財產在不動產領域進行投資，并對不動產進行管理服務。

之所以花了一定篇幅來梳理“不動產資管”的概念，在于本次沙龍中，一位嘉賓提出了，當前的大宗交易市場呈現三個重要特征：GP公司FA化，且門檻越來越低，拼盤現象明顯增加；LP公司GP化；運管公司GP化（嘉賓提出的是資管公司GP化，我覺得改為運管公司可能更好理解一些）。

嘉賓對于上述“三化”在現場做了一個詳盡的解讀，不過我的理解是“三化”背后是“受托”、“投資”、“管理”三個環節不順暢導致的。

GP公司做FA并不是一個主動的選擇，其原因在于現階段投資人（LP）在“投資”這一環節介入越來越深，反過來GP公司的投資能力不能很好體現；還有，LP對GP還是存在信任問題，“受托”這一環節并不穩定。

在金融領域，資產管理也一直存在著兩個方向，一是投資化資管，一是融資化資管。前者指的是先有資金，后去尋找項目；后者指的是先有項目，后去找資金。前者屬于投資行為，后者屬于投行行為。

目前大宗交易市場的“三化”，其實正是屬于融資化資管方向，GP公司更多的是在做投行服務，也就是FA。

在此前的采訪中，一個國企領導曾解釋，不傾向于通過交易的方式獲得商業類不動產項目的原因在于，在不動產的交易過程中會遇到很多“坑”，所以還不如拿地新建。在沙龍現場，我向嘉賓們提出了這一說法。

不過，在嘉賓們看來，在交易過程中“坑”的問題是個偽問題，只是出現在技術層面，可以通過技術的手段解決，比如通過服務商盡調、與原始權益人股權合作、通過破產重整等路徑，等等。

對于大宗交易市場的參與者來說，痛點并不在于此，而是在于其自身的投資策略、交易時機的選擇，等等。

其中，一位嘉賓從賣家的角度、買家的角度對大宗交易市場的痛點進行了更系統的總結，比如賣家的成本線帶來歷史包袱、資管韌性帶來租賃運營差異、資金韌性帶來時間約束等；比如買家的市場感知差異、來自投資人及內部的投資約束、投資人的信任建立等。

交易在哪，機會就在哪。

在討論“京滬兩地存量投融資機會研判”時，與會嘉賓不約而同提出了相同的一些關鍵詞：產業機會、園區、產業園區、商辦資產。顯然，辦公類資產是目前國內這些地產基金主要的投資方向。

對于投資機構來說，需要以退為進，在投資之前就需要考慮好退出的路徑。在商業、辦公、公寓等不同業態的資產中，辦公有自用需求，標準化程度也最高，在大宗交易市場占比最大，也自然成為了地產基金們的共同選擇。

不過，隨著國內公募REITs的推進，情況又有了很大的改變。今年產業園項目進入試點范圍，地產基金對于產業園的興趣也就越來越大了，背后的原因在于LP看到了退出路徑，投資產業園這類資產的意愿更強了。

所以，隨著之后公寓進入試點，公寓的投資和交易也將越來越活躍。

有一位嘉賓還提出公募REITs的另一個影響，不動產交易市場參考價格的形成，目前公募REITs的派息率要求為達到4%，從市場現狀來看，要達到這一水平的收益率，就需要壓低交易資產的價格水平。

不過，對于未來不動產資產價格是否會受影響而下降，這次沙龍并沒有提供足夠的時間去討論，沒能聽到嘉賓們的火花。

對于大宗交易市場未來的判斷，嘉賓們明顯有兩類不同的聲音。

一類是比較謹慎的，認為疫情、宏觀調控等的不確定因素仍在，市場看好的資產仍舊局限，而產業園、辦公、工業、IDC已經發展到了成熟階段，再提升到2017年高點時的市場規模很難，3年內不太可能。

一類是比較樂觀的，認為中國走向全球第一大經濟體的過程中，投資市場產品會越來越成熟，參與玩家傾向機構化，不動產正是其中具有優勢的一個領域。