金輝控股：投資收斂聚焦，資本結構逐年優化

2021年金輝實現全口徑合同銷售額947.2億元，其中，上半年實現銷售額557.7億元，完成全年業績的58.88%；受下半年調控政策升級影響其銷售額出現下滑，7-9月平均月銷售額從2021上半年的92.95億元下滑至58.6億元，進入四季度金輝加速搶收，10月起銷售觸底反彈，10-12月的平均月銷售額恢復至71.23億元。

從區域銷售來看，長三角貢獻最大，銷售額占比24.44%，東南、華東、西南、華中銷售額占比19.2%、16.01%、11.5%、10.95%，其余區域銷售貢獻相對均衡。金輝銷售業績貢獻來源于二線（銷售額占比65.26%）和強三四線城市（占比33.77%）。

金輝側重于核心城市群的深耕，2021年單城市產能30.55億元，較去年同期的36億元有所下滑，一方面是受整體市場影響銷售下滑，另一方面主要是有銷售貢獻的城市增加了4個至31個。但年內金輝銷售額50億以上城市增加1個到8個，其中杭州、蘇州和重慶貢獻最大，均實現單城銷售破90億，合約銷售額貢獻TOP10城市與上年重合度達80%，銷售占比72.44%，TOP5城市占比45.43%，與上年差距不大。

為適應外部市場環境的變化，2022年3月金輝將組織模式調整為“總部-大城市公司-片區/項目公司”三級管控，同時將全國地方公司整合為九大城市公司（重慶、福建、江蘇、浙江、華中、北京、西安、上海、深惠），并計劃進一步聚焦核心城市。組織架構的收縮、管理扁平化匹配當前行業精細化運營以及金輝深耕核心城市的需要。

2021年金輝獲取30塊土地，新增土儲建面389.51萬平，全口徑土地款238.19億元，權益土地款156.76億元（同比下降14.5%），新增土儲權益建面255.09萬平（同比下降28.7%）。年內金輝全口徑拿地銷售金額比0.25，上下半年相對均衡（上半年：0.26，下半年0.23），投資態度與TOP31-50同梯隊房企基本持平（TOP31-50拿地銷售金額比0.24），拿地強度控制在40%的政策紅線內，投資視具體銷售情況而定，量入為出、嚴控現金流安全。

全年新增土地權益金額占比為65.8%，上半年拿地金額權益比61%，合作降低熱門城市投資風險的同時，也分攤了投資資金壓力。下半年隨著部分城市土拍溢價率的回落，金輝適當提升權益比，保證有質量的增長，期內權益拿地支出67.79億元，拿地金額權益比升至74%。

金輝年內主要聚焦環渤海和長三角，拿地金額占比29.64%、24.49%，重點投資二線（拿地金額占比35.57%）和強三四線城市（占比45.17%），覆蓋包括寧波、紹興、泉州和福州等城市，這類城市去化相對較快能保障資金快速周轉。年內新增土儲均價6115元/平（全口徑），同比增長19.5%，占當期銷售均價的37.38%，拓儲方式以公開市場拿地為主，熱點城市土拍市場競爭激烈程度或影響項目盈利空間，未來仍需拓展多元的拿地渠道。

截至2021年末金輝總土地儲備3319.48萬平（+8%），權益土儲建面2523.25萬平，按面積計土儲權益比76%，高權益比為后續權益銷售和權益利潤的釋放提供保證。金輝的土地儲備可保障未來4-5年左右的發展需求，其中在建土儲建面占比59.4%，土儲較為充裕，未來投資可能會更為審慎，如其在年報展望中表示“將堅持量入為出的經營策略，放棄無效囤地，堅定穩健投資和城市深耕的策略，進一步提高土儲擴張的精準性”。

從結構來看，華東區域土儲規模最大，土儲建面占比20.02%，其中67%的華東土儲集中于連云港和淮安；而西北區域其次，土儲建面占比19.4%，其中90%集中于西安；除珠三角和西南區域土儲分布較少外，剩下區域的土儲相對均衡。城市能級方面，金輝偏向選擇省會及周邊具備潛力的核心強三四線城市群，于一線、二線和三四線的土儲建面占比分別2.29%、53.39%和44.32%，高能級城市占比超5.5成，疊加前十重倉城市土儲建面貢獻63.24%，其中西安、武漢和重慶等4個城市為省會城市，其余6個多圍繞省會周邊、承接外溢需求的核心三四線，如泉州、福清、惠州和紹興等，市場基本面良好，未來項目去化壓力較小。

2021年金輝實現營業收入400.26億元，同比增加14.77%，其中房地產開發結轉收入395.22億元，同比增長14.95%。基于前期業績的穩增長，期末金輝預收賬款較年初增長4.88%至724.6億元，對全年開發收入的覆蓋倍數1.83倍，保障了未來1-2年的營業收入結轉。

盈利能力方面，2021年金輝毛利潤同比微增0.45%至77.47億元，綜合毛利率同比減少2.8pct至19.36%，緣于土拍市場獲取的高溢價地塊陸續進入結轉所致。年內凈利潤同比下跌3.28%至36.94億元，實現凈利率同比減少1.7pct至9.23%。除受毛利影響外，凈利指標下跌主要由于合聯營投資收益與其他凈收益減少，以及銷管費用率的抬升所致。2021年金輝銷管費用率（/操盤金額）從去年同期的2.99%顯著增加至3.95%，未來仍需加強內部運營中降本控費力度。

值得注意的是，2021年高權益比的并表項目陸續進入結轉，導致金輝少數股東損益占比同比減少6.77pct至11.34%，實現歸母凈利潤32.75億元，同比增長4.71%，對應歸母凈利率8.18%，同比減少0.8pct，利潤率仍有待提升。

截至2021年末金輝有息負債527.94億元，較年初減少1.82%，其中短債規模同比大幅減少13.03%至167.97億元，短債占比下降至31.81%，債務結構有所優化，但仍有進一步的提升空間。金輝持有現金較年初減少25.81%至197.28億元(已抵押存款占比4.31%)，降幅較大但可動用現金基本覆蓋短債。期末金輝“三條紅線”指標維持綠檔，現金短債比1.17，凈負債率較年初增加12.7pct至88%，剔除預收后的資產負債率改善至68.5%。

金輝自IPO后減少對信托貸款的依賴程度，逐步提升對傳統融資渠道的議價能力。期末以信托為主的其他借款較年初大幅減少51.49%至35.17億元，占總有息負債的6.7%，信托貸款風險敞口可控，而銀行貸款占比較年初增加9.1pct至61.8%。值得注意的是，期末金輝合聯營投資/歸母凈資產（表外化率）同比增加1.61pct至35.81%，呈持續增長態勢，合聯營公司的杠桿率不體現在資產負債表內，這降低了其資產負債表的透明度。此外，據披露金輝對合聯營及第三方擔保余額14.27億元，較年初大幅減少74.14%，風險相對可控。

信用風險減少和融資渠道通暢，一定程度反映在金輝2021年新發行的債券上。全年金輝于公開市場融資活躍，上半年成功發行2021年第一期小公募和第一期供應鏈ABN ,7-8月成功發行2021年第二期小公募、第二期供應鏈ABN以及CMBS，9月發行一筆CMBS以及境外優先票據，融資渠道逐漸拓展。年內金輝加權平均融資成本6.58%，較去年同期的7.47%改善顯著。截至2021年末，三大國際評級機構均維持金輝控股長期發行人主體評級不變，標普給予B+/穩定，穆迪B1/穩定,惠譽B+/穩定。