楊老師的基建課堂 作者：楊曉懌
來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）
隨著國企信仰的破滅，債券市場出現了強烈的波動；不僅一些高負債的“網紅”企業開始面臨重新估值，就連最堅固的城投信仰也再次被動搖。經歷危機后的城投債何去何從？牢不可破的“城投信仰”，會在此時被打破嗎？
信仰并非永恒，當下必須繼續
所有投資人都明白“城投信仰”并不是永恒的；但從當下的環境來看，無論是政府、城投還是金融機構，都無法承受打破城投信仰帶來的連鎖反應。這意味著城投信仰仍將伴隨我們至少五年的時間，在經歷系統性的改革、真正化解地方債務問題后才能市場化兌付。
從當下的實際情況來看，城投債對于城投企業來說已經是相對較好的選擇；真正造成風險的、各地正在大力整治的，是各類成本高的、期限錯配嚴重的、操作不合規的非標融資。許多地區正在大力推進“非標轉標”工作，并將債務標準化作為化解債務、厘清債務問題的第一步。國家發改委也正在積極鼓勵各類行政級別較低的區縣級平臺公司改革后登上債市，逐步降低非標融資的占比、加大公開市場融資的力度。
因此，未來數年城投債的規模還將進一步升高。在政策環境、制度保障、政府意愿都希望城投債進一步規范發展的情況下，城投信仰的總體穩定、基本上保持剛性兌付仍然是未來幾年的主基調。在“永煤”事件后，許多地區的債券發行受到了很大影響，但我們也看到許多地方政府已經開始行動、維持地方金融市場的穩定；在接下來城投債券發行受影響的地區，地方政府將進一步加大對城投主體的支撐，維持城投的融資功能。
地方債務仍在，財政艱難改革
同樣是國企，為何政府可以放棄永煤，卻無法放棄城投？這與企業性質、資金用途都有很大關聯，產業債是用于市場化的產業投資，但城投債是替代了地方政府的融資功能。
盡管2014年后地方財政與城投債作了切割，但無論是從實質上還是性質上來說，城投企業與地方政府的關系仍然是一體兩面；城投融資就是地方財政的補充，離開城投的地方財政無法維持地方治理、投資等必要的開支。
從實際情況來看，盡管政府一直提出要化解地方債務，但化解模式以借新還舊為主；兩次“債務置換”只是解決了兌付危機，但從未真正解決債務問題。因此，當前地方財政普遍處于艱難的狀態中，不僅存量債務壓力很大，近年的隱性債務也使得地方政府焦頭爛額；許多地方財政都僅僅勉強能夠維持“三保”，大部分的基礎設施與公共服務投資都依賴城投完成，城投債務也因此持續增加。
因此，如果要遏制城投債務的新增，勢必要通過大力度的結構性改革解決存量債務、推進財稅體系的改頭換面。但財政改革涉及面太深、太廣，與地方政府轉型、地方治理息息相關，是未來數年的重大課題。在這樣的背景下，“城投債”形式存在的地方債務、繼續承擔一部分地方政府的融資功能是既定事實；“城投債”這一特殊群體依然將承擔應有的使命。
復蘇剛剛開始，仍需政府支撐
近日，國家統計局公布了1-10月數據，全國固定資產投資（不含農戶）增長1.8%，基礎設施投資同比增長0.7%，增速比1-9月份提高0.5個百分點；表現出生產穩中有升，需求企穩回暖，就業繼續改善，物價總體平穩，市場預期向好，國民經濟運行延續穩定恢復態勢。
但是，我們也要意識到，盡管經濟運行延續穩定，但當前經濟仍未恢復到疫情之前的正常態勢，加上經濟周期的下行，復蘇仍需政府調節支撐、積極財政政策仍在持續。因此，當前維持地方政府的投資能力、整體信用異常重要。這不僅關乎經濟運轉的平穩，更關系到財政融資的順暢、金融系統的整體穩定。
對于地方政府來說，城投不僅是地方治理的一環，也是政府投資、調節地方經濟的重要平臺。如財政推出的地方專項債券，就有許多準公益性項目以城投作為平臺投資；一旦城投出現問題，積極財政的力度、支撐經濟復蘇的項目也將受到很大影響。城投作為政府平臺的歷史使命，仍在繼續。
資金需求強烈，償債意愿堅挺
同樣是出現風險事件，但產業債與城投債的畫風總是顯得非常不同。在經歷了華晨的放棄搶救、永煤的資產劃轉后，市場投資人終于開始認可貴州省“誠意滿滿”的兌付承諾。這既是由于地方政府重視、償債意愿強烈所導致的，也與城投、地方政府持續不斷的資金需求有很大關聯。
信用的背面是預期，在我國整體持續發展的情況下，大部分地方政府都在一個積極向上的狀態中；對地方發展、財政收入都有相對樂觀的預期，同時也對資金有持續不斷的需求。因此，在整體預期正面的情況下，無論是地方政府還是更高級別的監管，都希望通過延長債務周期、持續緩釋風險來解決債務，而非直接去杠桿、通過破產重整解決問題。
從實際情況來看，也確實如此；在面對借新還舊的壓力之下，城投對于資金的成本都較不敏感、不計代價要保住信用，繼而維持城投的融資功能。盡管外部環境出現了很多變化，但地方政府保住城投的決心并未出現變化、城投的償債意愿仍然堅挺。
因此，無論是從客觀環境還是主觀意愿，城投的價值、功能依然存在。城投信仰總有一天會被打破，但絕不是現在。
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原標題： 債市風波，會危及城投債嗎？
