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作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
云投集團擬出售康旅控股股權給另一家國有企業，本次股權出售由云南省國資委主導，試圖緩解其短期流動性問題。
01
出售股權
近日，一份名為《云南省國資委關于云南省投資控股集團有限公司國際評級相關事宜的函》在債圈流傳。
云南省投資控股集團有限公司（下稱“云投集團”）擬出售云南省康旅控股集團有限公司（以下簡稱“康旅控股”）股權的消息不脛而走。
關于國際評級相關事宜的函件截圖
函件中提到，“省國資委將研究由其他省屬企業收購你公司所持云南省康旅控股集團有限公司的部分股權和債權，緩解你公司短期流動性問題。”
據知情人士透露，云投集團擬出售康旅控股44.9%的股權給另一家國有企業，本次股權出售由云南省國資委主導，試圖緩解其短期流動性問題。
目前，云南省國資委、云投集團分別持有康旅控股46.73%和44.92%的股份。去年5月云南省國資委才將持有的康旅控股部分股權注入云投集團。
值得注意的是，今年1月惠譽將云投集團長期外幣及本幣發行人違約評級由“BBB”降至“BBB-”，展望“負面”。
惠譽認為，當地政府對云投集團的支持力度為“中等”。相較于云投集團的營收規模，其獲得的補貼力度不大，而政府為項目投資提供的注資不足以覆蓋每年資本支出。
《小債看市》統計，目前云投集團存續債券44只，存續規模544億元，其中一年內到期的債券規模有244.3億元，集中兌付壓力較大。
存續債券到期分布
在信用評級方面，云投集團主體和相關債項信用等級均為AAA，評級展望為“穩定”。
02
短期流動性壓力較大
據公開資料，云投集團是云南省最大的綜合性投資集團，云南省政府授權的國有資產投資主體、融資平臺和階段性持股的經營實體。
云投集團業務歸口云南省發展改革委員會，資金管理受云南省財政廳指導，資產經營受云南省國資委監管。
云投集團官網
云投集團前身為云南省開發投資有限公司，是經云南省人民政府批準，于1997年9月注冊成立的大型國有獨資企業。
從股權結構看，云南省國資委持有云投集團90%的股權，云南省財政廳持有10%股權，公司控股股東和實際控制人為云南省國資委。
股權結構圖
作為云南省政府下屬的綜合性投資集團公司，云投集團業務范圍涵蓋電力、鐵路建設運營、石化燃氣、旅游以及公共服務等多個領域。
近年來，受商貿、勞務收入的快速增長，云投集團營業總收入穩步提升，經營性業務利潤也快速增長。
2020年前三季度，云投集團實現營業收入1283.32億元，同比增長17.82%；實現歸母凈利潤7.05億元，同比大幅增長121.56%。
盈利能力
此外，云投集團還可以獲得政府在政策及資金等方面的支持，2020年省內資產的陸續劃入將進一步提升其多元化程度、業務規模以及資本實力。
2017~2019年，云投集團分別獲得政府補助6.59億元、8.06億元和9.11億元，合計23.76億元。確實相較于其千億規模營收，政府補貼力度有限。
政府補助收入
截至2020年三季末，云投集團總資產為4557.53億元，總負債3005.09億元，凈資產1552.44億元，資產負債率65.94%。
值得注意的是，云投集團的財務杠桿水平較高，近年來雖在緩慢下降，但仍高于行業平均水平。
財務杠桿水平
在債務到期方面，截至2020年3月末云投集團2021、2022年分別需償還債務311億和161.85億元，到期債務規模較大。
《小債看市》分析債務結構發現，云投集團主要以非流動負債為主，占總債務的61%，債務結構較合理。
截至2020年三季末，云投集團非流動負債有1827.63億元，主要為長期借款和應付債券，其長期有息負債合計1682.49億元。
除此之外，云投集團還有流動負債1177.46億元，主要為短期借款和一年內到期非流動負債，短期債務合計669.91億元。
相較于短債壓力，云投集團流動性吃緊，其賬上貨幣資金有530.81億元，不足以覆蓋短債，現金短債比為0.8，存在一定短期償債壓力。
不過，云投集團備用資金充沛，截至2020年6月末其銀行授信總額有3258.53億元，未使用授信額度1470.4億元，可見財務彈性較好。
銀行授信情況
整體來看，云投集團剛性債務有2395.98億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為80%。
持續上升的債務規模，使得云投集團財務費用逐年增加，對盈利形成一定侵蝕。2017~2019年其財務費用分別為43.49億元、56.98億元以及66.05億元，逐年遞增。
在償債資金方面，云投集團主要依賴于外部融資，尤其是銀行借款和債券融資。其融資渠道較為多元，還有租賃、應收賬款、股權融資、信托以及股權質押等融資方式。
總得來看，云投集團營收穩步增長，盈利能力較好，但對債務和利息的保障有限；償債資金主要來源于外部融資，其債務負擔較重，短期償債壓力較大。
03
康旅控股資質較弱
據公開資料，康旅控股成立于2005年，是全國唯一一家非平臺類“省城投”，是云南省城市開發、旅游文化、城市服務性項目投資和建設及公用設施建設的重要實體。
目前，康旅控股擁有云南城投（600239.SH）和云南水務（06839.HK）兩家上市公司，是萊蒙國際（03688.HK）流通股第一大股東。
康旅控股官網
近年來，康旅控股盈利能力及經營回款呈弱化趨勢，2020年其整體債務規模有所壓縮，但后續仍面臨較大的債務償付壓力。
基于上述原因，2020年末中誠信國際確認康旅控股主體和相關債項信用等級為AAA，評級展望調整為負面。
在永煤和紫光債務違約后，康旅控股旗下“19云投01”和美元債暴跌。市場人士認為AAA級國企違約對資質較弱的國企能否獲得政府支持的擔憂上升，影響了離岸市場國企債整體的市場情緒 。
債務壓頂的康旅控股，2019年擬引入保利集團參與混改。
2019年7月，云南省政府與保利集團簽署了戰略合作協議，后者擬參與康旅控股集團層面的混合所有制改革。
然而，后來與白衣騎士談判無果，2020年5月云南省國資委將持有的康旅控股50.59%股權注入云投集團，但康旅控股管理方式不變，仍由云南省國資委直接管理。
事隔一年后，康旅控股股權將再次發生變更，雖然云投集團沒有透露潛在買家的名字，但排除了云南能投和云南工投。
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