地產基金暫停備案了嗎？

地產私募自2018年開始的爆雷潮以來，當前在業的機構已所剩無幾。自從2020年房地產企業的“三道紅線”融資監管新規以及2021年初銀行貸款集中度的“兩道紅線”監管新規實施以來，大部分地產私募機構都暫停或收縮了相關業務。今年樓市繼續加強調控后，存量地產私募機構大都在集中精力做好已投項目的投后管理和存量項目的退出工作，但受限于今年的調控影響，很多投資項目施工進度及銷售回款均受到了影響，因此產品退出也面臨著很多的困難。對于還在繼續投放資金的機構來說，目前則更加謹慎，也普遍提高了準入條件及內部風控要求，另外也更加注重項目的質地以及對項目的投后管理。當然，也有不少的地產私募機構在謀求轉型，比如物色其他行業的投資機會。

從近幾年的監管政策來看，自中基協2017年2月13日發布《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第4號》后，2019年12月23日中基協繼續發布了新版的《私募投資基金備案須知》，2020年2月28日又發布了《關于便利申請辦理私募基金管理人登記相關事宜的通知》，2020年3月20日中基協接著發布了《關于公布私募投資基金備案申請材料清單的通知》，隨后又于2020年12月30日發布了《關于加強私募投資基金監管的若干規定》。以上監管政策一路從嚴，且補丁越打越密，在銀行、信托、私募的競爭態勢下，地產私募的生存空間越來越窄早已成為不爭的事實。

在地產融資方面，長期以來地產私募都處于夾心地帶，因對開發商的融資成本相比銀行、信托等毫無優勢，因此可操作的業務基本上都介于拿地之后至取得開發貸之間，尤其是成本方面相比銀行的拆遷貸（指舊改或城市更新項目）、開發貸等根本沒有任何優勢。另外產品方面相比更加成熟的銀行私行或信托非標等產品也明顯地競爭力不足，不過銀行、信托與私募機構合作或銀行、信托將募集資源導入私募機構的則另當別論。在這些年的發展中，地產私募機構實際上也出現了明顯的分化，頭部機構依托于銀行私行、信托、券商等資金渠道優勢，對開發商的投資收益要求基本能控制在年化12%左右，而普通的私募機構受限于資金募集劣勢以及高昂的募集成本，對開發商的投資收益要求則基本都到了年化15%以上，高一些的甚至到了年化20%以上。

地產私募股權基金自2018年開始頻繁爆雷，2019年、2020年進入行業肅清階段，地產私募行業整體上已經歷了大洗牌。自2017年2月至今，地產私募基金產品的備案數量整體呈現的是下跌態勢，存量的已備案的地產私募基金產品中，延期兌付和無法兌付的產品數量占了很大一部分。

從前面提及的情況來看，地產私募機構的展業情況相當悲觀。底層為住宅地產項目的契約型基金產品備案被暫停后，很多以自然人或散戶募集為主的私募機構可能面臨生死考驗。慶幸的是，就目前融資市場的走向而言，私募機構、三方代銷/財富機構以及投資/管理類機構、前融配資公司等與信托機構的合作趨勢已明顯加強。以一些私募機構的情況為例，他們目前已開始與信托機構、銀行私行等一起合作股權投資類業務（一般都是優先股產品）。在具體操作上，一般是私募機構發起設立合伙企業（或基金）后，信托機構發行集合信托產品并認購合伙企業（或基金）的份額，其中部分信托產品可能由私募機構導入的投資人直接認購，合伙企業隨后以增資、受讓股權等方式取得房地產項目公司的股權。

除上述情況外，從私募機構的業務動向來看，受備案難、托管難和募集難的綜合影響，越來越多的私募機構實際上也早已放棄了基金產品的備案，比如通過不關聯的第三方去間接完成業務的操作（例如在不涉及資金募集的情況下指定非關聯的第三方與特定投資人共同設立有限合伙企業的方式完成對開發商項目的投資），由此解決現實的生存和展業問題。當然，近兩年來伴隨著地產基金產品的頻繁爆雷，也有不少地產私募機構以及投資人實際上早已轉戰到了金交所產品方向（金交所產品的合規性暫且不論，但目前金交所產品發展亦受到較大的限制），另外有個別私募機構已在嘗試將業務重心往獨立財富端或捆綁房產代銷等方向偏移；而更多的機構則是因無法募集到資金而偃旗息鼓。

地產私募能否真的能走上真股投資的道路，這是一個始終困擾著行業的話題。中基協2017年2月13日發布的《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第4號-私募資產管理計劃投資房地產開發企業、項目》對私募資產管理計劃投資房地產開發企業、項目提出了諸多限制，地產私募基金按監管要求也只能往真股投資方向進行操作，但就交易邏輯而言，目前絕大部分開發商其實根本不愿意讓渡股權部分的收益，也就是說即便地產私募機構真的想做真股投資，但在市場交易邏輯或者開發商的真實融資訴求里面其實根本就沒有讓地產基金的真股投資有真正的發揮空間。另外，很多私募機構仍舊無法擺脫土地前融等的業務依賴，股權投資的表象下大部分時候也很難繞過明股實債的本質（雖然只是在投資端通過對賭條件的設置確保基準收益）。

在近期監管對地產行業頻頻重錘之下，這次中基協暫停地產基金產品備案的消息，有可能是執行當前監管規范地產行業的政策，落實“房住不炒”的監管要求，以限制對地產行業的非標輸血；也有可能是監管層注意到了行業實際情況很難滿足監管要求的痛點；亦也有可能是監管層將針對目前的亂象問題進行集中式地梳理和整頓……

大浪淘沙，適者生存。我們認為，地產私募往真股投資行進的方向任重而道遠，因為地產私募行業的發展最終取決于投資人是否真的能接受真股投資的風險。在這波強監管下，能活下來的地產企業與地產私募機構都將迎來更好的明天。當然，對于地產私募機構而言，時刻修煉好內功，提高分析判斷能力，夯實投后管理能力，打造優秀的“作戰”團隊，在當前形勢下將更為重要。