債券市場已進入“排隊違約”期？

作者：susu

來源：評級的藝術（ID：Rating-Utopia）

違約年年有，今年何其多。據Wind資訊統計，截至2018年5月16日，累計有10家發行人的20只債券發生違約，不管從違約主體還是涉及債券只數方面均超去年同期。風聲鶴唳的市場彌漫著恐慌情緒，隨著償債高峰期的到來，市場擔憂我們已經進入“排隊違約”期。

強監管下的信用收縮是近期違約頻發的直接觸發因素。在信用擴張期，很多經營和現金流對外部環境敏感度過高、自身發展脆弱性極強，不適宜以債權形式融資的企業在資本市場獲得債券投資；在嚴監管下的信用收縮期，這類企業再融資難度急劇上升，償債能力迅速惡化直至違約就是大概率事件。

債券市場的風險仍待進一步充分釋放。伴隨監管的進一步趨嚴，信用收縮周期仍將繼續。疊加風險暴露背景下金融機構風險偏好下降，信用資質較弱、對外部融資依賴度過強的民營企業、央企邊緣化子公司及地方競爭性國企的融資環境或將進一步惡化，債券市場的風險仍待進一步釋放。

違約頻發是我國債券市場逐步走向成熟的標志。成熟的債券市場應該實現對信用類資產的風險定價。風險的核心是不確定性，債券投資人能否收回本息具有一定的不確定性。而人為輸血營造的確定性剛兌環境，是對債券市場的扭曲。不斷爆出企業違約是我國債券市場走向成熟的必經之道。像身體羸弱的人遭遇天氣突變，病情加重甚至惡化到被下病危通知書，符合自然規律一樣；信用資質較弱的主體，遭遇信用收縮期，出現信用危機甚至違約也符合資本市場的規律。

近期及后續即將出現的違約更多的是債券市場結構性壓力而非系統性風險。經濟進入新常態后，監管機構自上而下有意識地主動去杠桿、擠泡沫，總量意義上的系統性風險逐步緩釋。因此趨嚴的監管是政府對風險的主動出擊而非被動失控。鑒于監管可利用的政策工具空間仍較大，近期及后續即將出現的違約，更多的是債券市場上結構性風險的暴露，系統性金融風險出現的概率極低。

結構性壓力下，主體將以“民企－競爭性國企－央企邊緣化子公司－……”的路徑爆雷。這符合我國“核心－邊緣”的信用收縮邏輯，也得到實踐中違約企業的驗證，預計未來這個基礎邏輯仍將發揮作用。同時，也需要防范嚴監管下存在合規瑕疵的融資平臺非標類產品。

總之，系統性風險緩釋的環境下，“排隊違約”概率很小；但結構性壓力下，信用分布中處于邊緣化區域的主體將承受更大的壓力。

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原標題： 債券市場已進入“排隊違約”期？