違約的邏輯

作者：政信三公子

來源：政信三公子（ID：whatever201812）

大家好，我是三公子。

（一）

關于金交所第五次聯席會議相關內容和評論，已經都發到知識星球里，感興趣的，自行閱讀即可。

提醒一句：

當運動式的開始出清某個市場的時候，一定要確保離場。如果不離場，萬一被流彈誤傷，瓜田李下的，你找誰說理去呢？

（二）

中央經濟工作會議召開，我通讀了原文，政策的延續性很好，繼續領會和執行即可，所以不在此進行解讀。

有個消息容易被忽略，即銀行間市場清算所原董事長接受調查。如果結合最近金融系統的一系列紀檢動作，我覺得幾個月前預判的情況，馬上就要到來了。從金融支持實體經濟來看：

人對了，事兒才對。

事兒不對，就換人。

今天交流群里傳張圖，如下：

我覺得不可能，至少短期內不會。因為政府債務率本來就是失真的數據，公司債也是市場行為，兩者沒有太多勾稽關系。

從現實情況看，債務越高的地方，越應該多發長久期低票息的債券來置換存量。債務很低的地方，比如上海/廣東和西藏/新疆，反而沒有多少發債的需求。

如果根據債務率高低來定城投債的多少，債務率高要少發，債務率低要多發，這是違背客觀規律的。馬太效應適用于充分市場化的領域，而城投具有很強的調節分配的公益性屬性，不適用馬太效應。

（三）

今天給大家推薦本以實證研究為主的書：《這次不一樣：八百年金融危機史》，作者是美國的卡門 M.萊茵哈特和肯尼斯 S.羅格夫。

這本書里有兩部分特別精彩，一部分是ZF債務，包括外債和內債。一部分是銀行危機、通貨膨脹和貨幣危機。

今天先摘錄點內債的相關內容，分享給大家。該部分的標題是：

國內債務和違約的程式化事實。

作者的實證分析數據，包含了自1800年以來70多次公然的國內債務違約（相應的外債違約為250次），這些法律上的違約通過各種混雜的機制發生，包括強迫轉換至低票面利率，單邊削減本金以及暫停償還等。

舉幾個例子吧。

1850年10月30號，墨西哥在對外債進行重組后，占債務總量60%的國內債務被削減了一半。

1917年12月到1918年10月，蘇聯拒絕支付債務，在所有外匯被充公后，各類黃金也被充公。

1790年1月，美國名義上的利率維持在6%，但是一部分利息延遲10年支付。

1873年，美國有10個州發生違約，以西弗吉尼亞為例，至1919年才完成清算。

1932年，舊中國在第1期國內公債整理計劃中，國內債務的月償還額被減半，利率從超過9%減至6%，而且償還期限延長了一倍。

1932年，英國自第1次世界大戰以來的大部分未償還債務被統一轉換成利率為3.5%的永續年金。

1948年6月20號，德國貨幣改革使得每人僅限兌換40馬克，同時伴隨著部分取消和凍結所有賬戶。

1946年到1952年，日本在通貨膨脹后，銀行券和新幣按1:1兌換，每人僅限100萬日元，其余被存放于凍結的賬戶中。

1947年，蘇聯的貨幣改革使得私人持有的貨幣減值90%。

1957年，蘇聯拒絕支付近2,530億盧布的國內債務。

2006年，津巴布韋超過98.5%的國內債務被重組。

1998~1999年，俄羅斯發生390億美元的本幣債務違約。

1986年到1987年，巴西廢除原始合約中的通貨膨脹指數化條款。隨即于1990年發生高達620億美元的最大違約。

為什么地方政府通過印鈔和通貨膨脹就能夠解決內債問題，卻依然選擇拒絕全額償付內債呢？

因為通貨膨脹的潛在成本太高，會導致居民和企業部門的系統性風險。但選擇對內債違約，也只是對銀行體系和金融部門的洗劫，兩害相權取其輕。

在20世紀60年代至80年代，金融抑制的增強和通貨膨脹的上升，一同構成了一種普遍的違約形式。

比如1972年到1976年，印度外債重組時期，1973年和1974年銀行間的利率水平分別為6.6%和13.5%，而通貨膨脹率分別激增至21.2%和26.6%。

總結一下，雖然內債不算債，但一般情況下，ZF寧愿選擇犧牲銀行體系和金融部門，對內債違約，也不會輕易采取印鈔和通貨膨脹策略。

除非，國內危機到達最后臨界點，才會采取金融抑制+通貨膨脹的方式來解決問題。

每一位金融從業人員，都好好琢磨下，在歷史進程中，自己的角色和歸宿吧。

（四）

有讀者私聊我：

你變了。

口水文讀著挺過癮的，怎么突然就學術起來了？風格變太快，閃的慌。

廚子不研究菜譜，改行研究兵法了咩？

哎呀~老弟，換個姿勢裝比嘛，都懂的。               

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原標題： 違約的邏輯