2019，請對債券民工溫柔點

作者：火線君

來源：證券化江湖（ID：gh_90184d666d2a）

2016年著名民謠歌手李逼還在唱《這個世界會好嗎》，2017年他辦了“相信未來”跨年演唱會，如今2018年底李逼的跨年音樂會主題變成了“洗心革面”。對于大部分債券民工而言（主要針對一級狗，搞債券交易投資的大佬請出門左轉直行到“心連心”商務會所），2018年確實是令人彷徨苦悶的一年，乃至于有洗心革面另謀出路的沖動。

2015年，公司債大閘一開，快速下行的市場利率可以說是鮮花著錦烈火烹油，債券民工們趁著發行人不細看承銷協議費率條款，結結實實干了一票大的。債券民工們手握未到期的批文，歡樂的氣氛基本延續到了2016年。到了2017年，市場已然發生轉變，發行人不再呆萌，發債政策侃侃而談各類指標說得比你還溜，競爭性磋商談判會上各路豪杰唾沫橫飛砍價一時爽，回頭一算承銷費還覆蓋不了人力物力成本，甚至還要搭進去履約保證金。最要命的是一級市場發行利率不斷上行，出現了與同期限銀行貸款利率倒掛現象，融資建議書上吹噓產品價格優勢也不再那么有底氣。

到了2018年，氣氛就更詭異了，隔三岔五有企業爆雷。踩雷的債券民工瞬間忙碌似喪家之犬，向企業討要還債資金，協調投資者開各種維權大會 ，還得時時刻刻向老板和監管機構匯報風險處理進展。沒踩雷的債券民工也會倒吸一口冷氣“尼瑪 ！這家企業也出事啊，去年還去拜訪過，還好關系不到位沒談下來。”

過去幾年的大力出奇跡，遇到實體經濟下行和監管政策收緊，潮水退去發現不少游泳賤將的泳褲確實被水沖走了。根據公開信息，2018年共有149只債券發生過違約（包括實質違約、觸發交叉條款、已兌付情況），其中民企違約債64只占到將近一半；上市公司有53只；央企12只；地方國企8只。2018年上半年，這些違約債券發行主體主要還是集中在大連機床、中城建和丹東港這樣的違約老司機天團，但是下半年各色各樣的企業都開始粉墨登場成為新晉網紅。其中民企和上市公司是更是債券違約重災區，相對于擁有壟斷優勢的國企，民企一旦行業競爭力下滑或者老板被人忽悠折騰燒錢，短時間內就可能會出現流動性風險。當然還有一些“中”字開頭的偽央企偽國企，火線君懷疑他們一開始就沒打算和諧收場，例如掛靠在“中國科學院行政管理局黃金海岸培訓中心”名下的ZKJF集團，真的充滿黑色幽默意味。

另外今年備受關注和追捧的企業資產證券化(ABS為主)，雖然連監管機構都在吹噓違約率顯著低于信用債。但目前已經出現的幾單違約項目都在揭示一個赤裸裸的真相：所謂的“真實出售，破產隔離”，真等到一地雞毛去討要救命現金流時也會讓民工們感嘆“人間不值得”。

雖然凱迪生態ABS那一單的判例被當做ABS項目維權的標桿，但要注意人家基礎現金流可是實打實安徽國網應支付的電費及補貼。而有些收益權類、套信托SPV經營性收入類（影院收入）乃至某信集團應收賬款abs項目，這些項目的現金流預測結果或者本身基礎資產真實性真的能保障嗎？市場有傳言，年后交易所審批的收益權類ABS可能會收緊，也許未來ABS市場真的是以龍頭企業供應鏈ABS為主干，其他類型項目根據發起主體資質看眼緣。（火線君還是比較看好CMBS和類REITS，雖然類REITS在稅收政策不明朗的情況下目前以搞噱頭試水為主）

火線君給這篇文章起的標題是要向咪蒙李笑來老師這樣的的成功（XINAO）人士致敬，真讓我說說引人遐想穿越時空的宏觀論點確實捉襟見肘。之前火線君看公眾號“咩咩說”提及《中金2018年十大預測》里10個預測論點錯了9個半，差點笑出豬叫聲。既然說不了宏觀政策和經濟形勢對于債券民工的影響，那還是繼續扯扯微觀的東西吧。

最近大家應該沒少看各種年度業績榜單，無論是股權市場的IPO并購，還是債券市場各類品種的承銷金額，基本能夠看出馬太效應越來越明顯。年底中信大平臺又發布公告要收購廣州證券，行業低迷期證券公司并購潮是否會重出江湖值得關注。債券業務本身作為一種技術門檻相對較低的投行業務（不要扯可交債和ABS技術門檻高），如果券商有成熟的業務團隊來對接項目執行，其實提供的服務相差無幾。但是不可否認，規模優勢和平臺背景確實在業務拓展中舉足輕重。以ABS市場為例，之前有一些中小券商異軍突起，等到大平臺們反應過來紛紛都來切蛋糕的時候，一些幾十億上百億的跑量項目基本就被他們收入囊中。中小券商的債券民工只能祈禱部門領導和項目承攬人員們靠譜一點，好歹一年做出幾個項目，沒有肉吃喝點湯也行。但是天不遂人愿，市場上還是有不少中小券商的團隊一年到頭都沒有什么項目落地，收入甚至覆蓋不了部門成本。當然，大平臺的債券民工也不一定諸事順利，雖然公司整體業績擺在那里，但是那些項目可能跟小部門團隊和自己沒什么太大關系，只能在大鍋飯里找找有沒有殘羹冷炙。

作為火車頭的項目承攬們壓力也大，現在到處爆雷，風控合規越來越嚴，要是再趕上公司管理層宮斗劇直播，那更是說不出的酸爽。整天在外風雨兼程，陪吃陪喝，靠譜項目一個沒拉到，壓力與日俱增頭發越來越少，甚至承做民工都不太想鳥你。噫吁嚱，真可謂天地孤影任我行。

另外，火線君還想談談那些身上背負債券存續期管理任務的債券民工。GH證券的瓜想必圍觀群眾們已經吃了不少了，那個離職員工寫的的自述可謂是聲淚俱下，火線君看了也感慨萬千（里面提及了很多存續期管理工作的矛盾）。債券（包括ABS）存續期管理一直是監管機構不斷強調的業務內容，一些大券商受托管理工作機制相對安排得比較妥當。但是某些中小券商這一塊風險敞口就比較大了，包干制游擊隊干完一票拿完年終獎就跑路的或者一看公司業務即將或已經出風險迅速開溜的團隊，留下一堆未到期的項目留給接盤俠們擦屁股。許多券商沒有針對債券受托管理工作單獨設置激勵制度，所以這種工作在債券民工眼里吃力不討好，因此 17年或者18年畢業的萌新民工往往被指派去啃這些雞肋。但是客觀講，受托管理工作真的很重要，如果沒有專業的人去對接這些工作，項目很可能就會掉鏈子甚至導致風險事件的出現。這里，火線君想提一個2015年領銜ABS市場的明天系HT證券。當大家還搞不清是ABS還是SBA的時候，HT證券已經做得風生水起一馬當先了。但是后來HT證券各種吃罰單還被暫停了業務資質，這與原業務團隊紛紛離去不無關系。例如在吉林水務abs計劃說明書承銷機構聯系人列示的幾位員工都是在2016年4月以后紛紛離職，人都走光了存續期管理能做好嗎？

最后不得不提“鍵盤俠”債券承銷民工了，工作常態就是好的債不愁賣，差的債確實也賣不出去。你覺得業務部門做的的項目太爛，業務部門覺得你是個廢柴。雖然江湖流傳一些結構化融資和銷售返點的灰色騷操作，但要是跟自己利益不怎么相關，承銷民工可懶得做這些臟活累活。其實火線君剛入行的時候也蠻想去當個承銷民工的，無奈顏值這關沒有考核通過。

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原標題： 2019，請對債券民工溫柔點