建立多層次債券市場，尋求差異化策略下的超額回報丨介甫獎參選機構行業視角

泰舜資產副總經理袁濤濤認為，要打破這種局面，一方面需要債市廣度深度的提升，需要多層次債券市場的建立。另一方面也需要各家機構找準自身定位，去開發差異化的策略，獲取超額回報。

宏觀層面，受到多種因素影響，今年經濟下行壓力持續加大，中央適時出臺了一系列政策措施。尤其是基建和地產兩個領域，更是政策頻出。從近期數據來看，基建投資還是很穩的，而地產投資受制于政策時滯，目前還沒有回暖的跡象。

當前最主要的問題可能還是市場主體信心不足，融資需求不夠，后續貨幣政策將更加積極，并且重心會從寬貨幣向寬信用轉變。雖然市場有滯脹的傾向，但泰舜資產認為當前更需要關注滯而非脹，今年通脹不會是太大的問題。從政策工具箱看，有理由相信今年經濟增長目標不會有太大偏離。

風險管理：最關注信用風險和流動性風險

泰舜資產建立了風險管理的組織體系和制度體系，針對不同風險制定了相應的處置預案。公司以固收產品為主，風險管理這塊最為關注的還是信用風險和流動性風險。

針對信用風險，公司從事前、事中和事后三個階段予以把控。事前階段，設置了一整套嚴格的債券評審和入庫流程。事中階段，通過對單一持倉比例和集中度的控制，來控制風險敞口。事后階段，對持倉標的進行逐日盯市和緊密跟蹤，了解其經營情況。

針對流動性風險，泰舜資產一方面做好賬戶的頭寸管理，力保產品在突發情況下仍有較高的流動性，另一方面做好產品設計，在產品條款中更加留有余地，同時跟投資者保持密切溝通，了解其贖回需求，提前預留頭寸。

而對于公司其他策略產品，則是重點關注市場風險和估值風險等。袁濤濤提出，泰舜資產會緊密跟蹤市場運行情況，一旦出現市場異常或者持續虧損，將進行減倉或止損操作，以便降低風險敞口，減少投資虧損。

地產債：交易的是情緒與政策

當前地產行業最顯著的特征就是銷售面和政策面的背離。

從政策面來看，目前已經有100多個城市出臺了放松政策，短期內政策寬松是必然事件。但是從銷售情況來看，主要房企前5月銷售普遍降幅三四十，腰斬也十分普遍。按照此前經驗，政策寬松到銷售回暖會有兩個季度的時滯，而考慮到今年疫情的特殊情況，地產銷售回暖時間可能還會更長。而對于房企來說，償債來源主要還是來自于經營現金流和籌資性現金流，投資性現金流更多是備用手段。

在行業遲遲無法回暖的情況下，將會有更多的企業陷入經營困境。此前暴雷的主體全部都是民企，而近期綠地也出現了風險事件，這代表著混合所有制企業也將逐步受到沖擊，不排除后續還會有更多的房企出現風險事件。所以袁濤濤認為地產債主要還是交易價值，交易的是情緒與政策，只有少數具備投資價值，建議規避凈價五六十元左右的主體。

弱城投債：增強造血能力，降低融資成本

弱城投的產生，各有各的原因。常見的原因，要么是區域發展水平較弱，要么是自身低效無效投資太多，債務壓力過大。

要解決弱城投的債務，短期內沒有太好的辦法，可行的方法還是以時間換空間，通過長期的經濟發展去消化。這就需要一方面，增強其自身造血能力，另一方面，降低其融資成本，只有讓城投融資不演變成龐氏融資，其債務水平才可能逐步下降。而且更重要的可能還是要依靠轉移支付，否則光還錢不舉債，區域發展壓力也較大。而更為根本的還是需要理順中央地方財權事權關系，增強地方財力。

隨著某些地方財政壓力加大，弱城投的資金回款也會受到沖擊，其資金壓力也在加大，甚至不排除債務重組或展期的可能。所以弱城投的風險是可見的，特別對于集中到期壓力大的主體。建議審慎投資弱城投債，即使它最終能獲得兌付，普通投資者也難以承受輿情事件對其估值的沖擊。